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Die dunkle Seite der Zinsmanipulation

18.09.2017  |  Prof. Dr. Thorsten Polleit
Die niedrigen Zinsen, für die die Zentralbanken gesorgt haben, treiben zwar die weltweiten Konjunkturen an, schaffen aber ernste Probleme - die der Investor nicht übersehen sollte.

Ist es das Licht am Ende des Tunnels? Oder ist es ein entgegenkommender Zug? Diese Fragen drängen sich dem umsichtigen Investor zwangsläufig auf, sobald er die weltweite Konjunktur- und Finanzmarktentwicklung zu deuten versucht.

Auf der einen Seite ist nicht zu übersehen, dass die Konjunkturen wieder angezogen haben. Nicht nur in den Vereinigten Staaten von Amerika, sondern auch in Europa, Japan und China arbeiten sich die Volkswirtschaften aus dem tiefen Produktions- und Beschäftigungsloch heraus, das die internationale Finanz- und Wirtschaftskrise 2008/2009 verursacht hatte. Die Zukunftszuversicht ist zurück und zeigt sich im markanten Ansteigen der Aktienkurse und Immobilienpreise.

Auf der anderen Seite müssen den umsichtigen Investor allerdings auch Zweifel beschleichen: Der Konjunkturschub geht einher mit einer bislang noch nicht dagewesenen Tiefzinspolitik. Die Zentralbanken haben die Zinsen mit aller Gewalt nach unten gezerrt: Sie haben sie auf ein Niveau heruntermanipuliert, das ohne Zweifel unter dem Zinsniveau liegt, das sich einstellen würde, wenn die Zentralbanken nicht in die Zinsmärkte eingreifen würden. Die derart künstlich gedrückten Zinsen haben weitreichende Folgen.


Symptome der Zinsmanipulation

Sie haben die Unternehmen ermutigt, Investitionsprojekte anzugehen, die ohne die niedrigen Zinsen nicht angegangen worden wären - weil sie bei unverzerrtem Zins schlichtweg nicht sinnvoll wären. Vor allem längerfristige, in der Regel eher risikobehaftete Investitionen werden dadurch in Gang gesetzt: Beispielsweise Investitionen, deren Erfolgsträchtigkeit sich erst nach vielen Jahren zeigt. Der künstlich gedrückte Zins erhöht nämlich den Barwert von Gewinnen, die in der entfernten Zukunft liegen - und hübscht so die Investitionsattraktivität auf.

Zudem treiben die niedrigen Zinsen die Preise der Vermögensgüter - wie Aktien, Häuser und Grundstücke - in die Höhe: Die Summe der abgezinsten künftigen Gewinne steigt an und damit auch die Preise der Vermögensgüter. Steigende Aktienkurse verbilligen die Eigenkapitalkosten der Unternehmen: Um an neues Eigenkapital zu gelangen, müssen sie vergleichsweise wenig Aktien verkaufen, und die Kapitalverwässerung für die Altaktionäre fällt gering aus. Die Fähigkeit der Unternehmen, neue Investitionsrisiken einzugehen, nimmt zu.

Steigende Immobilienpreise sorgen nicht nur für eine zunehmende Bautätigkeit und damit eine Konjunkturbelebung. Sie ermuntern auch zum kreditfinanzierten Eigenheimkauf, und das schiebt die Immobilienpreise zusätzlich in die Höhe. Erhöhte Beleihungswerte vergrößern den Verschuldungsspielraum der Immobilienbesitzer. Die Privaten können vermehrt auf Pump konsumieren. Unternehmen kommen in den Genuss von Buchgewinnen aus ihren Immobilienbeständen, und das polstert ihr Eigenkapital auf.

Und nicht zuletzt sorgen die künstlich gesenkten Zinsen im Kreditmarkt für eine Rückkehr des Vertrauens. Die Verschuldeten können fällige Kredite durch neue Kredite ablösen, die einen niedrigeren Zins tragen. Auf diese Weise verringern sich ihre Zinsaufwendungen - und ihre Schuldentragfähigkeit verbessert sich. Kreditgeber sind darum auch bereit, zusätzliche Kredite zu gewähren. Die Niedrigzinspolitik der Zentralbanken hält folglich das Verschuldungskarussell in Gang und lässt die Verschuldung in der Volkswirtschaft weiter ansteigen.

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Quelle: BIS, 2017. (1) Ohne Banken- bzw. Finanzsektor


Verschuldungsaufbau statt -abbau

Genau das zeigt auch die internationale Datenlage: Die gesamte Verschuldung der privaten Haushalte und der Staaten (ohne die Verschuldung des Banken- und Finanzsektors) lag Ende 2007 noch bei 212 Prozent des weltweiten Bruttoinlandsproduktes (BIP). Ende 2016 lag sie allerdings schon bei gut 265 Prozent des Welt-BIP. Die Botschaft dieser Zahlen: Die Zentralbanken haben die Krise, die sie durch ihre Politik der Schuldenvermehrung angezettelt haben, "erfolgreich bekämpft", in dem sie Anreize für eine noch höhere Verschuldung gegeben haben.


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