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Aktienkurse im Höhenflug

11.11.2017  |  Prof. Dr. Thorsten Polleit
Die Niedrigzinsphase dauert nicht nur weiter an. Sie dürfte vor allem auch die Bewertungen auf den Aktienmärkten und damit die Aktienkurse weiter in die Höhen treiben.

Die "digitale Revolution" ist in vollem Gange. Sie verändert die Art und Weise, wie, wo und wann Kunden sich informieren und kaufen, und wie, wo und wann Unternehmen produzieren und verkaufen. Neue Märkte entstehen. Etablierte Geschäftsmodelle kommen auf den Prüfstand. Firmen stehen unter Anpassungsdruck. Investoren vermessen Erfolgschancen neu. Eine „Gründerboom“-Stimmung macht sich breit.

Gerade in Zeiten umwälzender Neuerungen sollte der umsichtige Investor beachten, dass es zeitlos gültige Prinzipien für erfolgreiches Investieren gibt. Dazu zählt vor allem das "Preis versus Wert"-Prinzip. Der Preis ist das, was man für eine Aktie an der Börse bezahlt. Der Wert der Aktie ist die Summe der abdiskontierten Unternehmensgewinne. Das Investieren macht dann Sinn, wenn der Wert der Aktie deutlich über ihrem Preis liegt, wenn also die "Sicherheitsmarge" hoch ist. Und zwar aus zwei Gründen.

Erstens: Eine hohe Sicherheitsmarge reduziert das Risiko, Kapitalverluste zu erleiden. Nehmen wir an, Ihre Analyse zeigt, dass eine Aktie 100 Euro wert ist. Der Blick auf den Kurszettel zeigt nun aber, dass sie bei 60 Euro handelt. Folglich ist die Sicherheitsmarge 40 Euro (100 Euro minus 60 Euro oder 40 Prozent): Der Unternehmenswert kann um eben diesen Betrag (Prozentsatz) nachgeben, ohne dass Sie einen Kapitalverlust befürchten müssen.

Zweitens: Wenn die Sicherheitsmarge hoch ist, erhöht sich ihre Investitionsrendite. Um im Beispiel zu bleiben: Kaufen Sie eine Aktie für 60 Euro, die 100 Euro wert ist, und steigt die Aktie nachfolgend auf eben diesen Wert, machen Sie eine Rendite von 66,7 Prozent - die Sie zur Rendite hinzurechnen können, die das Unternehmen künftig erzielen wird. Eine hohe Sicherheitsmarge ist folglich nicht nur ein "Risikopuffer", sondern auch ein Renditetreiber.

Gute Investitionsentscheidungen lassen sich nur treffen, wenn man mit hinreichender Genauigkeit weiss, wie hoch der Wert der Aktie ist, beziehungsweise in welcher Bandbreite er sich bewegt (auf die Nachkommastelle lässt er sich nicht ermitteln). Um den Wert einer Aktie zu bestimmen, sind vor allem zwei Faktoren bedeutsam: die zu erwartenden Unternehmensgewinne und der Diskontierungszins.

Wer dem "Preis versus Wert"-Prinzip folgt, wird erkennen: Es gibt Unternehmen, deren Erfolgschancen sich besser beurteilen lassen als die anderer Unternehmen; und dass es Unternehmen gibt, die man - aufgrund mangelnder Expertise - nur schwer oder gar nicht bewerten kann. Die Handlungsempfehlung liegt auf der Hand: Kaufe kein Unternehmen, dessen Wert Du nicht kennst, denn dann investierst Du nicht, sondern Du spekulierst und gehst unnötige Risiken ein.

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Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen.
(1) Annahme: Zehn Jahre lang beträgt der Gewinn 10 Euro pro Jahr.


Welchen Diskontierungszins soll man wählen? Je höher (niedriger) der Zins ist, desto niedriger (höher) ist der Wert der Aktie. Nehmen wir an, eine Firma erzielt in den kommenden zehn Jahren einen Gewinn von 10 Millionen Euro pro Jahr, und der Zins beträgt 3 Prozent. Der (Bar-)Wert der Aktie beträgt dann 85,30 Euro. Sie werden nicht mehr als das zahlen (ansonsten ist es lohnender, wenn Sie Ihr Geld zu 3 Prozent anlegen).

Haben sie nun aber zu 85,30 Euro gekauft, und fällt daraufhin der Marktzins auf 1 Prozent, steigen (Bar)Wert und damit der Preis Ihrer Aktie auf 94,71 Euro. Der gesunkene Marktzins beschert Ihnen einen Wert- und Kurszuwachs. Wenn der Marktzins aber auf 5 Prozent klettert, fällt der Börsenkurs auf 77,22 Euro - und Sie erleiden einen Verlust. Für den umsichtigen Investor ist folglich die Wahl des Diskontierungszinses von großer Bedeutung.

Mittlerweile befinden sich die Langfristzinsen für Staatsanleihen an der Nulllinie, für einige Kurläufer sind sie sogar negativ. Für den umsichtigen Investor stellen sich deshalb wichtige Fragen: Was ist der Grund für den Zinsniedergang? Werden die Zinsen niedrig bleiben - oder werden sie, müssen sie, wieder ansteigen? Und vor allem: Was ist der richtige, der sinnvolle Diskontierungszins?

Die extrem niedrigen Zinsen sind vor allem das Werk der Zentralbanken. Sie bestimmen als "Zinssetzer" die Kurz- und Langfristzinsen. Die Geldbehörden haben die Zinsen auf extrem niedrige Niveaus gedrückt, um die Kreditpyramide, die sie in den letzten Jahrzehnten mit ihrer Kreditexpansion errichtet haben, vor dem Einsturz zu bewahren. Im Grunde macht das weltweite Verschuldungsproblem eine Rückkehr zu höheren Zinsen unmöglich.

Vor allem in realer, das heißt in inflationsbereinigter Rechnung scheint eine "Zinsnormalisierung" unwahr-scheinlich zu sein. Die negativen Realzinsen sind ein von der Politik bevorzugtes Instrument, um die Schuldenlasten still und heimlich abzubauen - auf Kosten der meist uninformierten Gläubiger, die in der Regel auch nicht die Möglichkeit haben, der Entwertung ihrer Ersparnisse zu entkommen. Wenn nun der Marktzins geldpolitisch manipulierbar ist, und es zudem eine Notwendigkeit gibt, dass die Zinsen niedrig bleiben sollen: Was ist dann zu erwarten?

Die Antwort liegt auf der Hand: Die Wahrscheinlichkeit, dass die Zinsen da bleiben, wo sie sind, ist groß; und die Wahrscheinlich-keit, dass die Zinsen wieder steigen, ist klein. Keine erfreuliche Botschaft für alle, die ihre Altersvorsorge auf festverzinslichen Papieren aufbauen.


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