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Andrew Portmann: Schulden, Geld und Gold

31.12.2013
Die US-Schuldenkrise wird zur Belastung für die Papierwährungen, nicht aber für Gold.

Nachdem der theoretische Bankrott der USA am 16. Oktober in letzter Minute verhindert wurde - Demokraten und Republikaner einigten sich ja auf eine zeitlich befristete Erhöhung der Schuldengrenze - haben wir nun anfangs Woche eine überraschend schnelle Einigung im Budgetstreit gesehen. Der nun annoncierte Budgetplan beider Parteien sieht einer Erhöhung der Ausgaben von ungefähr 63 Mrd. $ über die nächsten zwei Jahre vor. Zudem erwartet dieser Plan eine Reduktion des Haushaltsdefizits von kumuliert 23 Mrd. $ über die nächste Dekade. Der Plan dürfte so vom Kongress ohne grössere Reibereien abgesegnet werden. Damit wird auch die zermürbende Diskussion über die Erhöhung der Schuldenobergrenze hinfällig.

Als kleine Fussnote kann noch vermerkt werden, dass der Präsident grundsätzlich die Vollmacht besässe, die Schuldengrenze mit der Anwendung eines Notstandsrechts (the 14th Amendment) eigenmächtig zu erhöhen. Die US-Schulden werden also auch im nächsten Jahr ungebremst ansteigen können.

Trotz dieser schnellen Einigung und der inzwischen eingetretenen Beruhigung an den Finanzmärkten verschärft sich die Schuldensituation weiterhin. Bereits heute stehen die US-Staatsschulden über der psychologischen Grenze von 100% des Bruttoinlandprodukts (BIP). Wenn mancherorts von einem Schulden/BIP Verhältnis von 73% geschrieben wird, ignoriert diese Zahl einen wichtigen Teil der US-Staatschulden: nämlich die sogenannten "intragovernmental" Schulden. Also jene Staatsanleihen, welche von staatsnahen Anlegern gehalten werden.

Der grösste solche Investor ist der "Social Security Trust Fund". Mit einem Bestand von 2.6 Billionen $ hält er fast die Hälfte dieser ausstehenden Schulden. Da "Social Security" (die staatliche Sozialversicherung) ihre Staatsanleihen als Aktivposten aufführt, sollte es auf der Gegenseite, nämlich beim Finanzamt, auch als Schuld gezählt werden. Zudem will der "Social Security Trust", mit diesem Aktivposten die zukünftigen Leistungen der Versicherten bezahlen. Dieses Beispiel zeigt deutlich auf, dass diese "intragovernmentals" reale Schulden sind. Bei Medicare, der staatlichen Krankenkasse, ebenfalls ein Besitzer grosser "intragovernmental" Schulden, sieht die Situation identisch aus.


Hohe Zinslast für die USA

Die ausstehenden US-Schulden stehen heute umfassend ausgedrückt bei 17 Billionen $. Eine Summe, die man ebenfalls auf der Internetseiten des US Schatzamtes nachlesen kann. Die Zinszahlungen für diese Schulden (inklusive der "intragovernmentals") für das Finanzjahr 2013 betrugen 415.69 Mrd. $, bereits rund 10% der gesamten Staatsausgaben, und dies bei rekordtiefen Zinsen!

Wie entwickelt sich das jährliche Staatsdefizit der USA? Das Positive vorweg: das Budgetdefizit im Verhältnis zum BIP reduziert sich und liegt aktuell bei 4%. Der offizielle langfristige Budgetausblick rechnet jedoch weiterhin mit dauerhaft höheren Staatsausgaben als Einnahmen. Bekanntlich führt mehr Geld ausgeben als einnehmen zu höheren Schulden. Hier lohnt sich auch ein Blick zurück. Wie lässt sich plausibel erklären, dass die Staatsschulden in den letzten Jahren regelmässig mehr als das Budgetdefizit gestiegen sind? Kann es daran liegen, dass das ausgewiesene Haushaltsbudget sich nicht an den GAAP Standards orientiert? Das GAAP Budget ist eine betriebswirtschaftliche Betrachtung des Staatshaushalts und berücksichtigt Rückstellungen und Abschreibungen. Das publizierte Haushaltsbudget ist "Cash Based" und berücksichtigt damit nur die tatsächlich geflossenen Mittel.

Wie könnte ein weiteres Ansteigen des Schulden/BIP Verhältnis verhindert werden? Einerseits ist dies die Rückzahlung der Schulden. Andererseits würde ein die Schuldzinsen übersteigendes Wirtschaftswachstum die Schuldenquote reduzieren. Aber das aktuelle Wirtschaftswachstum in den USA ist zu schwach, um eine dieser beiden Lösungen zu ermöglichen. Die USA brauchen daher weiterhin eine kräftige Portion Wirtschaftsstimulans. Da die Fiskalpolitik aufgrund der bereits hohen Staatsschulden- und defizite ausgeschöpft ist, bleibt nur noch die Geldpolitik.

Hier kommt nun die Federal Reserve Bank (FED) ins Spiel, deren bis heute sehr aggressive Geldpolitik dazu führt, dass sie bereits im Gegenwert von über 2.1 Billionen $ (rund 12% der Staatsschuld) Treasury Bonds besitzt. Mangels Alternative wird das FED ihr "Quantitative Easing" Programm, sprich den monatlichen Kauf von 45 Mrd. $ US-Staatsanleihen, fortsetzen müssen. Ein anderer Ansatz, der vom IMF durch Christine Lagarde kürzlich schon erwähnt wurde, wäre die Besteuerung der Spareinlagen. Zypern machte damit im Frühling 2013 erste Erfahrungen. Ob dies für die USA umsetzbar wäre, bleibt offen.

Der Schuldenberg von aktuell 17 Billionen $ mag hoch erscheinen. Rechnet man aber die Unterfinanzierung der Sozialversicherungen mit ein, so steigt dieser Betrag, ähnlich wie in anderen Industriestaaten, auf das Vierfache. Alleine die Berechnung des Nettoinventarwerts, also der abdiskontierten zukünftigen Ein- und Auszahlungen, des Social Security Trust weist eine Unterdeckung von 26 Billionen $ auf. Die Schulden auf Bundesstaats- und Gemeindeebene in den USA belaufen sich zudem auf weitere 3 Billionen $ (zum Vergleich, das BIP der Schweiz beträgt rund 650 Mrd. $). Es mehren sich die Zahlungsschwierigkeiten auf dieser Ebene. Der Konkurs der Stadt Detroit in der Höhe von 18 Mrd. $ setzte Mitte 2013 ein deutliches Zeichen. In Kalifornien steht momentan die vierte Gemeinde vor dem Eintritt in das "Chapter 9" Konkursverfahren.


Inflation wird kommen

Die ultraexpansive Geldpolitik des FED erwies sich bis heute nicht als inflationär. Die massive Zunahme der Geldmenge wird über Zeit den Weg durchs (Banken-) System finden und schlussendlich zur gesuchten Abwertung der US Währung führen. Auf mittlere Frist gilt es, die versprochenen Sozialversicherungsleistungen zu beobachten. Die Leistungen sind derart hoch, dass der Staat einen grossen Anreiz hat, diese nominalen Versprechungen über eine sanft ansteigende, allenfalls unterschätzte Inflationsrate zu reduzieren.

Als Resultat dieser Massnahmen wird sich der US-Dollar weiter abwerten. Da die übrigen Währungsblöcke zu gleichen Massnahmen gezwungen werden, wird nicht nur der Dollar, sondern auch die übrigen Papierwährungen den Weg der Entwertung gehen. Gold hingegen bleibt die Währung, welche nicht im Sinne staatlicher Schuldner manipuliert und entwertet werden kann. Gold ist quasi jedermanns Währung und wird aus diesem Grund seine historische Funktion als Wertaufbewahrungsmittel auch zukünftig wahrnehmen.

Die Aktienmärkte und der Goldpreis reagieren momentan gleich auf die Signale der Notenbanken. Ein Anzeichen einer möglichen Reduktion der aggressiven Geldpolitik wird postwendend mit Preisabschlägen bestraft. Während die Aktienmärkte in den kommenden Monaten von potentiell enttäuschenden Wirtschaft- und Unternehmenszahlen unter Abgaben leiden dürften, erwarten wir vom Gold steigende Preise als Resultat der sich zuspitzenden Schuldensituation. Wir empfehlen Anlagern einen Teil ihres Vermögens in Sachwerte zu investieren, Gold sollte dabei eine prominente Rolle einnehmen.


Schuldenquote

Schulden der US Bundesregierung in % des BIP:

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Quelle: Federal Reserve Bank of St. Louis


Öffentliche Schulden der USA

Schulden der Bundesregierung und der Bundesstaaten:

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Quelle: Federal Reserve Bank of St. Louis


© Andrew Portmann
GPA Portfolio Management AG



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