Öl - der "Schwarze Schwan" für die Finanzmärkte (Teil II)

15.12.2014  |  Uli Pfauntsch

• Öl-Milliardär auf Bloomberg: "U.S. Shale Crash unvermeidlich"
• Kreditausfall-Risiko wird Finanzsektor erreichen
• Ölstaaten ziehen erstmals Petro-Dollars ab = Marktliquidität wird sinken
• Angebotsverknappung bei Öl wird neuen Boom-Zyklus auslösen

In meinem ersten Artikel, der im Vorfeld des historischen OPEC-Meetings auf www.goldseiten.de veröffentlicht wurde, hieß es unter anderem: "Am 27. November steht den globalen Finanzmärkten das vielleicht bedeutendste Ereignis seit Jahrzehnten bevor. Noch ahnen die wenigsten, wie weitreichend die Folgen sein könnten. Sollte die OPEC unter Führung von Saudi Arabien ihre Zapfhähne offen lassen, droht das Ende des US-Shale-Booms. Mit weitreichenden Konsequenzen für das US-Finanzsystem und die globale Wirtschaft".

Und weiter: "Tatsächlich haben die Saudis wenig Anlass, einer Produktionskürzung zuzustimmen: Einerseits nutzt das Königreich die Schwäche Russlands, um seinen Marktanteil in Asien auszubauen, andererseits würde eine Produktionskürzung den US-Shale-Boom nur noch weiter beflügeln. Heben die Saudis die Hände und lassen den Markt entscheiden, könnte US-Öl WTI schlagartig auf 65 Dollar abstürzen".

Es kam, wie es kommen musste: US-Öl WTI stürzte nach der OPEC-Entscheidung ab und rutschte mittlerweile unter die Marke von 60 US-Dollar pro Barrel. Ölaktien erlebten einen brutalen Ausverkauf. Seither wurden mehrere weit über 100 Milliarden Dollar Börsenwert vernichtet. Short-Positionen auf Öl und Ölaktien ermöglichten schnelle Profite. Viele Leser des ersten Artikels, fragen sich nun, welche Konsequenzen nun konkret auf uns zukommen und baten mich um ein weiteres Update. Dieser Bitte komme ich gerne nach.


Divergenz sollte aufhorchen lassen!

Im Mittelalter wurden schwarze Schwäne als Omen für Unglück, Krankheiten, Krieg oder anderes Ungemach gedeutet. In unserer heutigen Zeit ist ein "Black-Swan-Event" ein unvorhersehbares Ereignis, das alle Beteiligten absolut unvorbereitet trifft. Sämtliche Prognosen über Börsenausblicke, Konjunktur und Unternehmensanalysen sind noch nicht einmal das Papier wert, auf dem sie stehen, wenn ein Schwarzer Schwan auftaucht.

Die globale Finanzkrise in 2008, wurde von einer Divergenz im US-Häuser- und Aktienmarkt eingeläutet. Zur Erinnerung: Der Housing-Markt begann bereits ab 2006 zu schwächeln, dennoch kletterte der Aktienmarkt völlig unbeeindruckt auf neue Rekordhochs. Erst als die Peripherie (Häusermarkt) den Kern (Banken- und Finanzsystem) erreichte, brach 2008 das gesamte Fundament in sich zusammen.

Heute sehen wir eine ähnliche Divergenz wie 2008: Diesmal sind es einbrechende Öl- und Rohstoffpreise, während die US-Aktienmärkte von einem zum nächsten Rekordhoch jagen.

Der Markt argumentiert, dass die gesunkenen Ölpreise wie ein gigantisches Konjunkturprogramm auf verbrauchshungrige Länder wirken. Das ist richtig. Die Ölpreise haben seit Sommer mehr als 40 Dollar verloren. Mit einem weltweiten Verbrauch von knapp über 90 Millionen Barrel pro Tag, errechnet sich für die globale Weltwirtschaft theoretisch eine Ersparnis von 3,6 Milliarden Dollar pro Tag oder 1,30 Billionen Dollar im Jahr. Die Kurse von Airlines, Konsum- oder Logistikunternehmen, reagieren folgerichtig mit steilen Kursanstiegen.

Noch stehen für die Aktienmärkte die positiven Auswirkungen der gesunkenen Ölpreise im Vordergrund. Noch. Denn der Nutzen des einen, ist gleichzeitig der Schaden des anderen: Der Crash im Ölpreis dürfte den Ölproduzenten weltweit etwa 1,5 Billionen Dollar pro Jahr kosten. Die Tatsache, dass damit dringend benötigte Investitionen in die zukünftige Ölproduktion fehlen, ist nur eine von mehreren Konsequenzen. Es wäre naiv anzunehmen, dass es keine Kehrseite der Medaille gibt. Die Konsequenzen sind für die Märkte noch nicht in Sichtweite, aber sie rücken unaufhaltsam näher.


"Crash im US-Shale-Sektor unvermeidlich"

Leonid Fedun, Vizepräsident von Lukoil, warnte auf Bloomberg, dass die Entwicklung im Ölmarkt ähnlich verläuft wie im letzten Jahrzehnt im Tech-Sektor, wo viele Aktien nach ihren anfänglichen Anstiegen kollabierten. Der Ölmilliardär sagte, dass sich der Hauptschlag der OPEC gegen den amerikanischen Markt richtet: "Der Shale-Boom ist auf Augenhöhe mit dem Dotcom-Boom. Die starken Player bleiben, die schwachen werden verschwinden". Und weiter: "In 2016, wenn die OPEC ihr Ziel erreicht hat, den amerikanischen Markt zu bereinigen, wird der Ölpreis wieder steigen", so Fedun.

Solche Kommentare hört man in den USA nicht gerne. CEOs der Shale-Unternehmen, US-Senatoren, Medien und Wallstreet-Analysten versuchen zu beschwichtigen: "Die Produktion steigt weiter. Sehen wir eine weitere Million Barrel Steigerung über das nächste Jahr? Wir denken ja", so Edward Morse, Chef des Rohstoffresearch der Citigroup. Morse erwartet im nächsten Jahr einen Brent-Preis von 80 Dollar pro Barrel. Sollte dieser niedriger sein, könnte die US-Ölproduktion aber noch immer um 800.000 Barrel pro Tag steigen, glaubt Morse.

Fadel Gheit, Energieanalyst bei Oppenheimer, sagte, dass die US-Shale-Produktion weiter wächst, die Frage sei nur, um wie viel. "Das niedrigste wäre eine Steigerung um eine halbe Million Barrel. Das höchste wäre 1,5 Millionen Barrel. Ich würde sagen, 600.000 bis 700.000 Barrel sind nicht aus der Welt, wir könnten sogar eine Million Barrel Produktionssteigerung sehen", so der Oppenheimer-Analyst.

Erfahrungsgemäß sind solche Aussagen mit Vorsicht zu genießen und kritisch zu hinterfragen.




Erste Domino-Steine fallen!

Tatsächlich läuft die US-Shale-Produktion so "gut", dass die Aktienkurse vieler der insgesamt mehr als 200 Shale-Produzenten von den Jahreshochs inzwischen um 60 bis 90 Prozent eingestürzt sind. Und es gibt keine Zweifel, dass der Ölpreis bereits mit voller Wucht auf die Aktivitäten der Shale-Industrie durchschlägt. Wurden im Oktober noch 7.227 neue Wells genehmigt, waren es im November nur noch 4.520 neue Wells. Das entspricht einem Einbruch um 40 Prozent.

Erstaunlich ist, dass selbst im Eagle Ford und Bakken jeweils 28 Prozent und 29 Prozent weniger Wells genehmigt wurden - ausgerechnet dort, wo die Kosten doch angeblich so niedrig sind. Mit dem Ölpreis ist der erste Dominostein gefallen - der zweite Dominostein waren die Bohr-Genehmigungen. Der nächste Dominostein wird am US-Kreditmarkt fallen.


Todes-Spirale & Junk-Bubble

Meistens werden für Blasen Anleger verantwortlich gemacht, die Aktien auf absurd hohe Bewertungen treiben. Doch in Wahrheit haben Black-Swan-Events ihren Ursprung für gewöhnlich im Bond-Markt, wo die tatsächliche Fremdkapitalfinanzierung stattfindet.

Der Shale-Boom war in Wirklichkeit ein Kredit-Boom. Obwohl die US-Shale-Produktion für nur 4 Prozent der globalen Ölproduktion verantwortlich war, sind letztes Jahr mehr als 20 Prozent aller weltweiten Investitionen, die für Ölproduktion bestimmt waren, in den US-Shale-Sektor geflossen. Seit 2008 hat sich die Verschuldung in US-Junk-Bonds im US-Energiesektor auf 260 Milliarden Dollar verdreifacht. Der Anteil der Energieunternehmen am gesamten Markt für hochverzinsliche Anleihen beläuft sich inzwischen auf 17 Prozent. Zum Vergleich: Vor einem Jahrzehnt lag dieser Anteil noch bei 4 Prozent.


Laut einem Bericht von LeveragedLoan.com, stieg der Anteil der Kredite, die zu unter 90 gehandelt werden, seit 31. Oktober von unter 1 Prozent auf 39 Prozent. Auch die Preise für Credit Default Swaps (Kreditausfallversicherungen) haben sich seit Juli bereits verdreifacht. Die Renditen für Junk-Bond-Anleihen stiegen von 5,7 Prozent im Juni zuletzt auf ein 5-Jahreshoch von 9,5 Prozent. Bleiben die Ölpreise noch einige Zeit auf dem Niveau, droht im US-Energiesektor eine Pleitewelle. Weitere Domino-Effekte sind dann nicht auszuschließen.

Es geht nicht nur um die Kredite der Ölindustrie selbst. An der Shale-Industrie hängen schließlich mehr als 200.000 Arbeitsplätze. Gehen gut bezahlte Jobs zu Tausenden verloren, platzen auch Kredite für Haus- und Auto-Finanzierungen. Bundesstaaten wie Texas und North Dakota brechen die Einnahmen weg. Dann erhöht sich die Ansteckungsgefahr für den gesamten Finanzmarkt. US-Banken mit einem hohen Engagement im Energiesektor sind etwa BOK Financial (BOKF), Cullen/Frost Bankers (CFR) und Hancock Holding (HBHC). Die Kursentwicklung dieser Titel spricht bereits eine deutliche Sprache und sollte intensiv weiterbeobachtet werden.


Ölstaaten ziehen Petrodollars ab

Laut Reuters, werden Ölexportierende Länder dieses Jahr zum ersten Mal seit zwei Jahrzehnten "Petrodollars" aus den Weltmärkten abziehen. Der so genannte Petro-Dollar-Standard, der durch das Dollar-Recycling einen kontinuierlichen Kapitalzufluss in US-Assets und damit stetig steigende nominale Preise sämtlicher in US-Dollar gehandelter Vermögenswerte garantierte, ist faktisch bedeutungslos. Ölproduzenten exportierten 248 Milliarden Dollar in 2012 und 60 Milliarden Dollar in 2013. Dieses Jahr wird erstmals ein Abzug von 7,6 Milliarden Dollar erwartet.

Ein Großteil des Kapitals, das damals noch von Ölproduzenten wie Saudi Arabien, Russland, Nigeria oder Angola "recycelt" wurde, fand seinen Weg in den US-Finanzmarkt und half dabei, Asset-Preise hochzutreiben und Kreditkosten niedrig zu halten. Laut BNP Paribas, erreichte das Dollar-Recycling mit 511 Milliarden Dollar in 2006 seinen Gipfel. Es war auch die Zeit, als die Aktienmärkte alle neue Hochs erreichten - mit dem Unterschied, dass damals noch nicht jede einzelne Zentralbank mit täglichen Eingriffen den Markt anschob. Wir alle wissen, was im Anschluss passierte …


Die tickende 10-Billionen-Dollar-Bombe

In den Schwellenländern braut sich inzwischen eine gefährliche Schuldenkrise zusammen. Schuld ist der starke Dollar. In Russland, Brasilien und anderen Ländern drohen Schieflagen, die das globale Finanzsystem in Mitleidenschaft ziehen könnten. Denn Staaten, Unternehmen und private Haushalte haben sich über die Grenzen hinweg für unglaubliche 10 Billionen Dollar verschuldet. Fatalerweise lauten die Verbindlichkeiten nicht auf heimische Währungen wie Real, Peso oder Rubel, sondern auf Dollar.

Ein erheblicher Teil dieser Schulden, die Rede ist von mehr als 5 Billionen Dollar, entfällt auf Schwellenländer. Und je stärker deren Währungen zum Dollar abwerten, desto höher wird die Schuldenlast. Ölexportierende Länder, die sich in Dollar verschuldet haben, sind auf entsprechende Öl-Einnahmen angewiesen, um Zinsen und Tilgung zu leisten. Mit einem Ölpreiscrash um 40 Prozent, kommen diese Ölproduzenten immer stärker in Bedrängnis.

Hinzu kommt: Staaten wie Russland, der Iran, Venezuela, Algerien, Nigeria, Ekuador, Irak, Libyen oder Angola benötigen Ölpreise bis zu 140 Dollar, um ihre Haushalte zu finanzieren. Kommt es zu sozialen Unruhen und Chaos, könnte auch die Ölproduktion in diesen Staaten vorübergehend betroffen sein. Es gibt keinen Moment in der Geschichte, wo ich mich erinnern kann, dass die zukünftige Produktion an so vielen Orten gefährdet war. Sollte es dazu kommen, dass etwa 10 Millionen Barrel Öl - anders als die Internationale Energieagentur erwartet, nicht angeschlossen werden, wird der Ölpreis reagieren. Und zwar nicht mit einem etwas höheren Preis, sondern mit einem sehr viel höheren Preis.




Ölindustrie beschließt drastische Kürzungen

Die Ölindustrie ist mit einem Supertanker vergleichbar. Es dauert lange, bis sie die Richtung ändert. Doch einmal in Fahrt, lässt sie sich nur schwer stoppen. Ölunternehmen haben ihre Bohrtürme in der Regel für mehrere Monate geleast. Um Kosten für Löhne, Equipment und Schuldendienst zu leisten, wird stetiger Cashflow aus der Produktion benötigt. Was einmal begonnen wurde, wird auch zu Ende geführt. Die EIA (U.S. Energy Information Administration) erwartet für das nächste Jahr eine weitere Steigerung auf 9,3 Millionen Barrel pro Tag. Zum 28. November lag die Produktion bei 9,08 Millionen Barrel Öl pro Tag. Auch im Golf von Mexiko gehen im nächsten Jahr noch neue Projekte ans Netz. Die Förderung soll von 1,3 Millionen auf 1,6 Millionen Barrel pro Tag ansteigen.

Analysten erwarten, dass sich die Produktionssteigerung in den USA frühestens ab dem zweiten Quartal abkühlen wird. Morgan Stanley schockte den Markt zuletzt sogar mit einem Worst-Case-Szenario für Öl von 43 Dollar pro Barrel im zweiten Quartal.

Tatsächlich gibt es nahezu kein Ölunternehmen, das noch nicht den Rotstift ansetzt. Im nächsten Jahr stehen laut Rystat Energy, einer norwegischen Consulting-Firma, Investment-Entscheidungen über insgesamt 800 Öl und Gasprojekte im Gesamtvolumen von 500 Milliarden Dollar und fast 600 Milliarden Barrel Öl an. Ein Großteil dieser Projekte ist gefährdet. "Mit der Prognose der Analysten von 82,5 Dollar pro Barrel im nächsten Jahr, wird vermutlich ein Drittel der Ausgaben nicht genehmigt. Bei einem Ölpreis von 70 Dollar pro Barrel, ist sogar die Hälfte des Anteils gefährdet", so der Leiter von Rystad Energy.

Das Problem ist der Förderrückgang der konventionellen Ölproduktion. Sämtliche Öl-Majors kämpfen seit Jahren vergeblich darum, ihre Produktion zu steigern und leergepumpte Felder durch neue Reserven zu ersetzen. Die Lage wird mit dem gesunkenen Ölpreis nicht besser. Milliarden-Dollar-Projekte wie die Erschließung der Arktis liegen sprichwörtlich auf Eis. In der Nordsee verzögern sich neue Projekte wie das Rosebank-Projekt von Chevron voraussichtlich um Jahre. Statoil vertagt die Entscheidung zur Investition von 5,74 Milliarden Dollar in der Norwegischen See vorläufig bis nächsten Oktober.

Ölsandprojekte in Kanada, die teuerste und umweltschädlichste Methode zur Ölproduktion, sind bei diesen Ölpreisen ein No-Go. In British Columbia, Kanada, betreibt Shell ein Flüssiggasprojekt, das laut Citigroup 80 Dollar pro Barrel für den Break-Even benötigt. Der CEO von Shell deutete im Oktober an, dass man mit unkonventionellen Projekten in Kanada voraussichtlich nicht weitermacht, sollte der Ölpreis unter 80 Dollar bleiben. Selbst im Golf von Mexiko, einer der attraktivsten Förderregion der Welt, gibt es Probleme. So stoppte BP vorerst die Entwicklung eines Projekts (Mad Dog 2), nachdem die Kosten auf 20 Milliarden Dollar explodierten.


Ölpreis-Wende im kommenden Jahr

Die derzeit günstigen Ölpreise sind nichts weiter als eine Fata-Morgana. Und aus Verbraucher-Sicht ist der Ausblick für den globalen Ölmarkt alles andere als beruhigend. Alles entscheidend ist die zukünftige Produktion. Fakt ist, dass die globale konventionelle Produktion bereits seit 2005 nicht mehr steigt. Ohne den Shale-Boom in Nordamerika wäre Peak-Öl, das Erreichen des globalen Fördermaximums, bereits Realität. Wenn der Fracking-Industrie durch den Ölpreisschock die ökonomische Grundlage entzogen wird, entfällt der letzte verbliebene Wachstumstreiber der Ölversorgung. Die logische Konsequenz sind steigende Ölpreise.

Was das Timing betrifft, hängt viel von der weiteren "Kriegsführung" der Saudis ab. Der Geldhahn, über den seit 2008 unablässig Kapital in den US-Shale-Boom gepumpt wurde, ist bereits abgedreht. Viele US-Shale-Unternehmen haben einen Teil ihrer Produktion noch für ein oder zwei Quartale zu höheren Ölpreisen über den Terminmarkt abgesichert. Spätestens dann, wenn dieses Hedging ausläuft, wird den Unternehmen das Wasser bis zum Hals steigen.

Die Folge wäre voraussichtlich eine Pleitewelle im Shale-Sektor, mit einem Rückgang der US-Produktion. Sind die Saudis der Ansicht, genug Schaden angerichtet zu haben, könnte möglicherweise eine außerordentliche OPEC-Sitzung einberufen werden, um die Produktion zu kürzen. Bis zur zweiten Jahreshälfte 2015, könnte der Ölpreis bereits wieder bei 80 Dollar pro Barrel notieren.


Neuer Öl-Superzyklus im Kommen

Hat man das große Bild vor Augen, erscheinen Berichte über eine angebliche Überversorgung mit Öl und die gesamte Diskussion um den US-Shale-Boom irrelevant. Denn das eigentliche Problem ist die Schrumpfung der Produktion aus existierenden Ölfeldern um jährlich etwa 6 Prozent im Durchschnitt. In seiner jüngsten Präsentation weist auch der Ölkonzern Chevron darauf hin, dass die Produktion aus bestehenden Feldern von 80 Millionen bis 2030 auf 30 Millionen Barrel pro Tag zurückgeht. Das bedeutet: Die globale Ölindustrie muss in diesem Zeitraum Öl im Umfang von etwa fünf neuen Saudi Arabiens oder 10 zusätzlichen US-Shale-Revolutionen finden. Das ist eine gewaltige Herausforderung für die globale Ölindustrie.

Leider war die Ölindustrie bislang alles andere als erfolgreich. Allein Exxon, Shell und Chevron pumpten in den letzten 5 Jahren eine halbe Billion Dollar in die Erdkruste - um letztendlich weniger zu produzieren als zuvor. In Zukunft werden ausgesuchte konventionelle Ölvorkommen extrem starke Begehrlichkeiten der Ölindustrie wecken. Weltweit gibt es nur noch wenige Regionen, wo das Barrel Öl noch zu Kosten von 10 Dollar bis 20 Dollar produziert werden kann und Ölfelder erst nach 20 oder 30 Jahren erschöpft sind. Es sollte klar sein, dass diese Ölvorkommen nicht vor unserer eigenen Haustüre in der Lüneburger Heide liegen, sondern in Regionen, die erst jetzt aus ihrem Dornröschenschlag erwachen.


Historische Kaufgelegenheit für Ölaktien

Vor dem Hintergrund eines neuen Peak-Oil-Zyklus ab 2015/2016, bahnt sich im Ölsektor die vielleicht beste Kaufgelegenheit seit dem Ölpreis-Crash im Zuge der letzten großen Finanzkrise an. Mit aktuell 679 Punkten, notiert die TSX Venture in etwa auf dem Crash-Niveau von 2008. Damals stieg der Index von seinem Tief bei 683 Punkten, in den folgenden beiden Jahren auf 2.500 Punkte. Das entsprach einem Anstieg um 266 Prozent. Geradezu spektakulär entwickelten sich in dieser Phase die Aktien der Öl-Juniors:


Um nur ein paar Beispiele zu nennen:

• Canacol Energy von 40 Cent auf 18,70 CAD = 4.575 Prozent
• Americas Petrogas von 10 Cent auf 4,59 CAD = 4.490 Prozent
• Tag Oil von 18 Cent auf 11,17 CAD = 6.105 Prozent
• Petrominerales von 4,90 CAD auf 38,00 CAD = 675 Prozent
• Pacific Rubiales von 1,79 CAD auf 33,5 CAD = 1.771 Prozent
• Bankers Petroleum von 0,48 CAD auf 9,85 CAD = 1.952 Prozent
• Brent Öl von 36,20 Dollar auf 126,66 Dollar = 250 Prozent

Auch in der jetzigen Crashphase ergeben sich Chancen, wie sie vielleicht nur einmal im Leben kommen. Fakt ist: Der globale Ölmarkt steht an einem Wendepunkt. Nach dem erlebten Debakel im US-Shale-Sektor, wird sich das weltweite Investment-Kapital in Zukunft andere Wege suchen. An der Exploration und Entwicklung günstig zu produzierender konventioneller Ölprojekte wird kein Weg vorbeiführen. Wiederholt sich die Geschichte, sind im kommenden Peak-Oil-Zyklus spektakuläre Gewinne mit Öl-Aktien möglich. Mit welcher Strategie und welchen Aktien dieser kommende Boom-Zyklus im Ölsektor gespielt werden sollte, erfahren Sie im CompanyMaker.


© Uli Pfauntsch
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