Auf ewig Defizite

03.03.2023  |  John Mauldin

"Diamanten sind ewig", heißt es in der Schmuckindustrie. Das mag eine leichte Übertreibung sein, aber Diamanten werden Sie und die Menschen, denen Sie sie schenken, mit Sicherheit überdauern. Schulden sind nicht ewig, aber es kann durchaus so aussehen. Dieses Gefühl ist ein Hinweis darauf, dass Sie zu viele Schulden haben. Richtig eingesetzt, helfen Schulden beim Aufbau von einkommensschaffenden Vermögenswerten, die sich selbst tragen. Die Zahlungen sind überschaubar, weil man dafür auch etwas anderes von Wert erhält.

Auf nationaler Ebene investieren wir jedoch nicht in die Zukunft. Wir verwenden Schulden, um routinemäßige staatliche Dienstleistungen und lange versprochene Leistungen wie die Sozialversicherung zu finanzieren, und die Zinsen für all das sind so hoch wie seit Jahrzehnten nicht mehr. Jeder, der schon einmal überschuldet war, kann bezeugen, wie lähmend das ist. Man wird extrem vorsichtig und ist nicht bereit, Risiken einzugehen, weil schon ein kleiner Fehler katastrophale Folgen haben kann. Das Gleiche kann ganzen Ländern passieren (und ist auch schon passiert), wenn die Regierung sich übernommen hat. Staatsbankrotte - oder die Angst davor - führen zu Sparmaßnahmen für alle.

Die Vereinigten Staaten haben dieses Schicksal bisher vermieden, weil wir einzigartige Vorteile haben: die größte Volkswirtschaft, die globale Reservewährung, militärische Stärke. Doch selbst mit diesen Vorteilen sind uns Grenzen gesetzt. Niemand wird dem US-Finanzministerium den Geldhahn zudrehen, aber irgendwann wird die Bereitschaft sinken, ihm mehr Geld zu leihen. Lange vor diesem Zeitpunkt wird die Verschuldung die Wirtschaftstätigkeit so weit unterdrücken, dass die Wähler und Politiker zu Veränderungen gezwungen werden, zu denen sie bisher nicht bereit waren. Heute werden wir uns die neuesten Daten zum Bundeshaushalt ansehen und sehen, wie viel Zeit wir haben.


Obligatorischer Wahnsinn

Vor zwei Wochen habe ich in meinem Artikel über die Schuldenprognosen des Congressional Budget Office gesprochen. Das CBO hat inzwischen neue Daten veröffentlicht, also sehen wir uns das noch einmal an. Hier ist eine aktualisierte Version des Haushaltscharts, den ich seit 2016 gelegentlich veröffentlicht habe. Sie verwendet Daten aus den 10-jährigen Ausgaben- und Einnahmenprognosen des CBO.



Wie bereits in diesem Schreiben erwähnt, geht das CBO bei der Prognose dieser Zahlen von zahlreichen Annahmen aus. Zum einen wird nicht versucht, die fiskalpolitischen Auswirkungen von Rezessionen zu prognostizieren, weshalb die Linien um 2008 und 2020 herum zackig werden. Außerdem muss das CBO davon ausgehen, dass die aktuellen Gesetze und die Steuerpolitik im nächsten Jahrzehnt unverändert bleiben, was sicherlich nicht der Fall sein wird.

Die neuen Daten zeigen einige subtile, aber wichtige Unterschiede. Wenn man das Jahr 2033 hinzufügt, zeigt sich zum ersten Mal, dass die obligatorischen Ausgaben plus Verteidigung alle Steuereinnahmen aufzehren. Es zeigt auch, wie diese obligatorischen Ausgaben den Zug antreiben. Die anderen drei Ausgabenkategorien (Verteidigung, nicht-verteidigungsbezogene Ausgaben und Nettozinsen) zeigen nur ein geringes projiziertes Wachstum, außer bei den Nettozinsen. (Ich sage ironisch "gering", weil es sich immer noch um riesige Summen handelt.)

Die obligatorischen Ausgaben machen den größten Teil des Ausgabenwachstums aus, und der größte Teil davon entfällt auf die Sozialversicherung und Medicare, da der Rest der Boomer-Generation das Rentenalter erreicht.

Wenn man sich den Chart ansieht, könnte man eine verlockende Lösung erkennen. Wenn wir die Ausgaben einfach auf das Niveau von 2019 zurückführen und die Steuereinnahmen beibehalten könnten, wäre der Haushalt ausgeglichen und wir hätten einen Überschuss, um mit der Schuldentilgung zu beginnen. Aber das würde Leistungskürzungen für die jetzigen Rentner erfordern, nicht nur für die zukünftigen Rentner.

Der politische Wille zu Leistungskürzungen ist nicht vorhanden. Als Franklin Roosevelt die Möglichkeit einer Bedürftigkeitsprüfung bei der Sozialversicherung angeboten wurde, lehnte er sie rundweg ab. Er wollte, dass jeder das Gefühl hat, "mitzuspielen". In Wirklichkeit vergrößert jedes dieser jährlichen Defizite (d. h. der Betrag, der über der Steuereinnahmenlinie liegt) unsere bereits riesige Schuldenlast. Hier ist die neueste CBO-Übersichtstabelle.



Vor nicht allzu langer Zeit beklagte ich die Vorstellung, dass wir bis 2030 etwa 30 Billionen Dollar Schulden haben würden. Jetzt wird offiziell prognostiziert, dass dies 2026 der Fall sein wird, dass wir fünf Jahre später 40 Billionen Dollar erreichen und uns Mitte der 2030er Jahre 50 Billionen Dollar nähern. Die Schulden verdoppeln sich also etwa alle 10 Jahre. Ich habe die Entwicklung dieser 10-Jahres-Prognosen im Laufe der Zeit beobachtet und festgestellt, dass sie die Realität unterschätzen.

Der Bericht des CBO vom Januar 2016, den wir für die allererste Version des obigen Charts verwendet haben, zeigte, dass die Schulden in 10 Jahren (d. h. Ende 2026) 23,8 Billionen Dollar erreichen würden. Wir schreiben erst das Jahr 2023, und das CBO prognostiziert jetzt 30,9 Billionen Dollar für 2026. Ihre 10-Jahres-Projektion unterschätzt die Schulden um 30%.



Das ist kein Vorwurf an das CBO. Es kennt die Zukunft nicht und wusste sicherlich nicht, dass COVID kommen würde. Es ist von Natur aus an unsichere Annahmen gebunden. Der Punkt ist, dass diese Zahlen, so schlecht sie auch aussehen mögen, wahrscheinlich nicht annähernd so schlecht aussehen, wie es die Realität sein wird. Wir werden das nächste Jahrzehnt nicht ohne eine andere Art von Finanzkatastrophe überstehen, sei es eine Rezession, ein Krieg, eine Pandemie oder etwas anderes. Und was auch immer es sein mag, es wird eine Reihe von ohnehin schon schlimmen Problemen noch verschlimmern.


Wer hält die Schulden?

Hier kommt ein persönliches Problem zur Sprache, das ich mit den CBO-Daten habe. Sie zeigen die Schulden in Form von Schulden, die von der Öffentlichkeit gehalten werden. Das sind aber nicht alle Schulden, die die USA haben. Hinzu kommen die Schulden der Federal Reserve und verschiedener Regierungsbehörden (wie Medicare, Social Security, der Highway Trust Fund usw.). Wenn Sie diese anderen Schulden mit einbeziehen, kommen Sie auf 31,5 Billionen Dollar. Hier ist diese Verschuldung auf der Website US Debt Clock dargestellt (eine sehr interessante Website mit vielen Daten, die Sie durch Anklicken der Zahlen aufschlüsseln können).

Außerdem sind die außerbudgetären Schulden wirklich schwer zu finden. Sie belaufen sich im Durchschnitt auf 269 Milliarden Dollar im Jahr, können aber stark schwanken.



Einige argumentieren, dass die Schulden im Treuhandfonds der Sozialversicherung nicht zählen sollten. Das sind wir uns selbst schuldig. Ich muss es wohl nicht wiederholen, aber es gibt keinen Sozialversicherungs-Treuhandfonds. Es handelt sich um eine buchhalterische Fiktion, denn dieses Geld wurde bereits ausgegeben, und das ist einer der Gründe, warum wir "außerbudgetäre" Schulden und Defizite haben.

Schauen wir uns die Denkweise "Wir sind es uns selbst schuldig" an. In gewissem Sinne ist das tatsächlich wahr, aber wir müssen es trotzdem zurückzahlen. Die buchhalterische Fiktion, die der Treuhandfonds der Sozialversicherung darstellt, wird langsam schrumpfen, da wir jetzt mehr an Sozialversicherungsleistungen auszahlen als wir an Sozialversicherungssteuern einnehmen. Dasselbe gilt für Medicare und andere derartige Fonds. Man kann argumentieren, dass das von der Fed gehaltene Geld nicht gezählt werden sollte, aber sie tilgt diese Staatsschulden sogar in diesem Moment.

Wie stark wird sich die Bilanz dadurch verringern? Niemand, auch nicht die Beamten der Fed, weiß das. Aber es ist nicht nichts.

Werfen wir einen Blick auf die tatsächliche Verschuldung zum Ende des Haushaltsjahres 2022 (das am 30. September endet) auf der Website des US-Finanzministeriums. In dieser Tabelle geht es fünf Jahre zurück. Wie oben erwähnt, haben wir jetzt 31,5 Billionen Dollar Schulden, Tendenz steigend. Das bedeutet, dass wir in den letzten fünf Jahren die Staatsverschuldung um 10 Billionen Dollar erhöht haben. Ja, ein großer Teil davon war die Pandemiehilfe, aber ein großer Teil waren auch die Haushaltsdefizite, die sich auf über 1,5 Billionen Dollar beliefen. Wir waren also auf dem besten Weg, auch ohne die Pandemie 6 Billionen Dollar hinzuzufügen.



Wir werden in einer Minute untersuchen, wie die Verschuldung wirklich aussehen wird, aber lassen Sie uns zunächst einen Blick auf das Ausgabenwachstum werfen.


Wachstum der Ausgaben

Sie werden bemerken, dass ich dies alles in Dollar beschreibe, im Gegensatz zu vielen Analysten, die die Schulden als Prozentsatz des BIP messen. Ich tue dies absichtlich, auch weil die Menschen mit dem Dollar vertraut sind. Ich finde, dass die Verwendung vertrauter Begriffe den Menschen hilft, die Situation klarer zu sehen. Aber noch wichtiger ist, dass das BIP selbst ein künstliches Konstrukt ist, das nicht unbedingt die Wirtschaft misst. In den 1930er Jahren gab es eine große Debatte darüber, ob die Staatsausgaben in das BIP einbezogen werden sollten oder nicht.

Konservativere Volkswirtschaftler wiesen darauf hin, dass die Zählung der Staatsausgaben lediglich eine Doppelzählung desselben Dollar darstellt, der von privaten zu öffentlichen Quellen fließt. Ja, die Staatsausgaben beeinflussen das BIP, da sie für Gehälter und andere Anreize sorgen. Wäre dieses Geld in privaten Händen geblieben, wäre es anders und vielleicht produktiver verwendet worden, wenn es von Privatleuten verwaltet worden wäre. Außerdem wissen wir nicht, wie hoch das BIP in Zukunft sein wird, so dass die Verwendung dieses Wertes in Haushaltsprojektionen eine weitere Annahme darstellt.

Allerdings vereinfacht die Angabe der Schulden in Prozent des BIP historische Vergleiche mit Zeiten, in denen die Wirtschaft kleiner war. Es ist auch hilfreich, wenn man die Schulden eines Landes mit denen eines anderen Landes vergleicht. Auf der Website der Schuldenuhr können Sie in der oberen rechten Ecke auf die Weltschuldenuhr für verschiedene Länder klicken. Sie werden feststellen, dass Japan 296% Schulden im Verhältnis zum BIP hat, Italien 171% und Russland mit 26% den niedrigsten Schuldenstand in dieser Analyse aufweist.



Hilfreich ist, dass Sie auch die Auslandsverschuldung (nicht staatlich) im Verhältnis zum BIP sehen können, was ein echter Augenöffner ist und vielleicht ein Thema für einen zukünftigen Artikel. Doch zurück zu den USA. Dieser Chart des CRFB (Committee for a Responsible Federal Budget) basiert auf denselben Daten des CBO, ist aber in Bezug auf das BIP ausgedrückt. Die Unterschiede sind aufschlussreich, also lassen Sie uns genauer hinschauen.



Die untere Linie zeigt die Einnahmen, die obere die Ausgaben; die Lücke zwischen ihnen ist das jährliche Defizit. Die rot gestrichelten Linien sind die früheren Prognosen des CBO vom Mai 2022. Sie lagen ziemlich genau bei den Einnahmen, unterschätzten aber die Ausgaben erheblich, was zum Teil auf die vom Kongress im letzten Sommer verabschiedeten Infrastrukturgesetze zurückzuführen ist.

Im Vergleich zu meinem Chart, in dem Dollarwerte verwendet werden, sieht das Ausgabenwachstum von 2023 bis 2033 nicht annähernd so dramatisch aus. Das liegt daran, dass das CBO auch davon ausgeht, dass das BIP zur gleichen Zeit wächst. Es zeigt auch, dass das Einnahmenwachstum als Prozentsatz des BIP abflacht, während die Ausgaben weiter steigen. Daraus ergibt sich die wachsende Verschuldung. Die jüngste Schuldenanalyse von CRFB deckt die wichtigsten Punkte ziemlich gut ab, daher werde ich sie zitieren und Ihnen dann meine kurze Reaktion geben.

"Die Verschuldung [der öffentlichen Hand - JM] ist auf dem Weg, bis 2033 einen Rekordwert von 118% des BIP zu erreichen. Das CBO geht davon aus, dass die von der Öffentlichkeit gehaltenen Schulden in den nächsten zehn Jahren um 22 Billionen Dollar ansteigen und bis zum Ende des Finanzjahres 2033 die Marke von 46 Billionen Dollar erreichen werden. Die Verschuldung wird von 97% des Bruttoinlandsprodukts (BIP) im Jahr 2022 auf 118% im Jahr 2033 ansteigen; sie könnte auf über 130% des BIP anwachsen, wenn die politischen Entscheidungsträger verschiedene auslaufende Maßnahmen verlängern."

So schlimm sich das auch anhört, so ist es doch um einiges besser als in Japan, wo die Staatsverschuldung derzeit 296% des BIP beträgt, wobei ein Großteil davon von der Bank of Japan gehalten wird. Der Schuldendienst verschlingt etwa die Hälfte der Steuereinnahmen der japanischen Regierung. Doch bevor Sie das für eine gute Nachricht halten, sollten Sie bedenken, dass Japan einen hohen Handelsbilanzüberschuss hat, was einer der Gründe für die viel höheren Sparquoten ist.

Die USA haben ein strukturelles Handelsdefizit, weil unser wichtigstes "Exportgut" in Wirklichkeit der US-Dollar ist. Wir haben nicht die Art von inländischer Ersparnis, die nötig wäre, um ein Schuldenniveau wie in Japan zu erreichen.

"Die Defizite werden sich von heute 1,4 Billionen Dollar auf fast 2,9 Billionen Dollar im Jahr 2033 verdoppeln. Die Defizite werden sich über ein Jahrzehnt auf 6,1% des BIP (20,3 Billionen Dollar) belaufen und bis 2033 etwa 7,3% des BIP erreichen - der höchste Wert, der jemals außerhalb einer nationalen Notlage erreicht wurde."

Beachten Sie den letzten Teil. Es gibt Zeiten, echte Notfälle, in denen die Regierungen große Defizite machen müssen. Die Fähigkeit dazu zu bewahren, bedeutet, dass man große Defizite nicht zur Normalität werden lassen darf. Doch genau das haben wir getan, und ich fürchte, dass dies in einer Weise, die wir noch nicht absehen können, zu einem riesigen Problem werden wird.

"Die Ausgaben für Gesundheit, Rente und Zinsen werden rapide ansteigen, während die Einnahmen nicht mithalten können. Die Ausgaben werden von 23,7% des BIP im Jahr 2023 auf 25,3% im Jahr 2033 steigen, während die Einnahmen auf einen Tiefstand von 17,4% des BIP im Jahr 2025 fallen werden, bevor sie auf 18,1% im Jahr 2030 und darüber hinaus steigen. Allein die Zinskosten werden bis 2033 einen Rekordwert von 3,6% des BIP - 1,4 Billionen Dollar - erreichen."

All das setzt natürlich voraus, dass die CBO-Schlagzeilenzahlen auch tatsächlich eintreten. Aber wenn man genauer hinsieht, stellt man fest, dass das Vertrauen in diese Zahlen ziemlich wackelig ist. Auf der CBO-Website finden Sie eine Reihe sehr interessanter Charts an einem praktischen Ort.

"Die Prognosen des CBO für die Wirtschaftsleistung und die Arbeitsmarktbedingungen sind mit einem hohen Maß an Unsicherheit behaftet. Kurzfristig könnten die Auswirkungen höherer Zinssätze auf die Gesamtnachfrage, die Abschwächung von Unterbrechungen der Versorgungskette und die Beteiligung am Arbeitsmarkt größer oder kleiner sein als erwartet. Längerfristig könnte das Wachstum des Produktionspotenzials nach der Pandemie schneller oder langsamer als erwartet ausfallen."



Das CBO schätzt, dass die jährliche Wachstumsrate des realen BIP im Jahr 2023 mit einer Wahrscheinlichkeit von etwa zwei Dritteln zwischen -1,5% und 1,7% und im Jahr 2027 zwischen 0,7% und 3,6% liegen wird. Man beachte, dass in den letzten Jahren nie eine Rezession prognostiziert wird, was zum Teil politische Gründe hat, aber vor allem daran liegt, dass man es einfach nicht weiß. Auch wenn ich mit einigen der Annahmen des CBO nicht einverstanden bin (wer ist das nicht?), geben die Analysten ihr Bestes in einer sehr schwierigen Aufgabe.

Das Ausgabenwachstum ist ein Problem, aber niemand spricht ernsthaft über eine Lösung. Die meisten konzentrieren sich eher darauf, die Ausgaben zu schützen, die ihnen am Herzen liegen, seien es nun Sozialprogramme oder die Verteidigung. Es wird auch nicht darüber gesprochen, wie man die Lücke schließen kann, indem man die Einnahmen auf sinnvolle Weise erhöht, z. B. durch eine Mehrwertsteuer. Wie bei den Ausgaben betrachten die meisten auch die Steuerpolitik als eine Möglichkeit, ihre Freunde zu belohnen und/oder ihre Feinde zu bestrafen.



In der Zwischenzeit wachsen die Schulden weiter und die Kosten für diese Schulden - die Zinsen - steigen weiter. Von 2008 bis 2021 haben wir uns an ungewöhnlich niedrige und künstliche Zinssätze gewöhnt. Diese Ära wird nicht wiederkehren, was bedeutet, dass die gleichen Schuldenbeträge jetzt weit weniger machbar sind. Hier ist eine Tabelle, die wir erstellt haben, um das neueste Szenario des CBO zusammenzufassen:



Lassen Sie uns dies nun mit einigen anderen Annahmen modifizieren. Ich denke, dass die Verschuldung stark zu einer Verlangsamung des BIP-Wachstums beitragen wird, wodurch die Steuereinnahmen sinken werden, die Ausgaben aber kaum. Außerdem zeigt die Geschichte, dass das Ausgabenwachstum einfach zunehmen wird, sei es durch den Kongress oder durch die Inflation. Was also, wenn wir weniger Einnahmen und mehr Ausgaben haben?

Nehmen wir an (und ich hoffe wirklich, dass sich dies als Übertreibung erweist), dass die Ausgaben um 5% stärker steigen als vom CBO prognostiziert, und die Einnahmen um 5% geringer ausfallen als vom CBO prognostiziert. Außerdem fügen wir die gleiche Zahl an außerbudgetären Ausgaben hinzu, die wir schon früher verwendet haben. In diesem Szenario steigt die Staatsverschuldung im Jahr 2033 auf 54 Billionen Dollar.



Und hier ist ein Linienchart, das das CBO mit diesem alternativen Szenario vergleicht.



Rechnet man die außerbilanziellen Schulden von etwa 6,5 Billionen Dollar hinzu, kommt man auf 61 Billionen Dollar im Jahr 2033. Wie bereits erwähnt, kann das CBO nicht von irgendwelchen negativen wirtschaftlichen Problemen in der Zukunft ausgehen, weil es diese nicht kennt. Keiner von uns weiß, was auf uns zukommt, aber die Erfahrung zeigt, dass wir in den nächsten 10 Jahren nicht mit einer ruhigen Fahrt rechnen sollten.

Manchmal frage ich mich, wie es sich anfühlen muss, sich nicht um all das zu kümmern. Es macht mir wirklich keinen Spaß, über den Haushalt zu schimpfen, auch weil wir eine aussterbende Art sind. Ich fühle mich einsam in meinem Sorgenkämmerchen. Nur noch sehr wenige Menschen kümmern sich wirklich um die Staatsverschuldung, und selbst die Zahl derer, die vorgeben, sich darum zu kümmern, schrumpft, vor allem in Washington, DC, und im Kongress. Und fast niemand spricht überhaupt über die drastischen Veränderungen, die nötig wären, um den Haushalt tatsächlich auszugleichen - geschweige denn, mit dem Schuldenabbau zu beginnen.

Ich habe diesen Artikel mit "Auf ewig Defizite" betitelt, weil ich leider glaube, dass es wahrscheinlich so kommen wird. Und das wäre vielleicht auch in Ordnung, wenn wir die Defizite wenigstens etwas kleiner und stabiler halten könnten. Das scheint aber nicht in Sicht zu sein. Wir werden noch lange Zeit mit diesen Schulden rechnen müssen.

Mein Freund Neil Howe arbeitet an einem neuen Buch. Ich hatte das Privileg, den ersten Entwurf zu lesen. Wie langjährige Leser wissen, bin ich von Neils Arbeit fasziniert, und vielleicht beeinflusst mich das, wenn ich über den Great Reset spreche. Aber ich sehe eine Zeit des Aufruhrs kommen. Die gute Nachricht ist, dass die Vierte Wende einer anderen, weitaus positiveren Ära Platz machen wird. Wir müssen nur zunächst eine ziemlich holprige Fahrt überstehen.

Das ist nicht das Ende der Welt. Ich glaube zwar nicht, dass diese Zeit wirklich das sein wird, was ich als "Durchwursteln" bezeichne, aber wir werden sie tatsächlich überstehen. Wenn man gut aufpasst, kann man es wahrscheinlich ganz gut schaffen. Aber wir werden uns bei der Verwaltung unserer Portfolios nicht auf die Ergebnisse der Vergangenheit verlassen können. Hoffnung ist keine Strategie. Ich habe keine Ahnung, wie wir uns heute für etwas positionieren sollten, das in 7 bis 10 Jahren passieren wird. Ich habe keine Ahnung, wer im Kongress das Sagen haben wird, wie die Lage sein wird usw., aber wir werden Möglichkeiten haben. Bleiben Sie dran.


© John Mauldin
www.mauldineconomics.com


Dieser Artikel wurde am 24. Februar 2023 auf www.mauldineconomics.com veröffentlicht und exklusiv für GoldSeiten übersetzt.